【资讯】股市震荡及囚徒困境

股市震荡及囚徒困境

6月中旬以来，A股市场经历了一场断崖式下跌。如果不妥善处理，这场由股市估值调整所引发的金融恐慌，将不可避免地向其他市场蔓延，对金融市场造成沉重打击，进而拖累整体经济发展及市场的改革开放进程。

6月中旬以来，A股市场经历了一场断崖式下跌。如果不妥善处理，这场由股市估值调整所引发的金融恐慌，将不可避免地向其他市场蔓延，对金融市场造成沉重打击，进而拖累整体经济发展及市场的改革开放进程。一时间，各种阴谋论广泛流传，而理性的声音似乎偏弱。笔者认为厘清脉络应该有助于化解危机。　　我们知道，A股市场散户众多，是一个典型的群体性市场。有鉴于此，从参与者到监管者，都应对群体事件有着清醒的认识及相应的预案。从规则的制定到市场的疏导，都应考虑这个因素。作为世界上人口最为众多的国家，我们在大型活动的组织上应该有很多经验可以借鉴。　　首先是监控——对于蜂拥入场的资金和形形色色的中介，包括风险教育和允许入场的各式工具。如果说一些彩旗和锣鼓有助于烘托气氛，一些威力极大的炮仗就是实实在在的安全隐患了。场外大大小小的无序配资就是这些大小不一的炮仗，一旦爆燃起来，就难免伤及无辜。　　及至局部问题出现，活动主办方连续喊话“大家别乱别动”，希望就此解决问题。中国的百姓历来服从权威，所以一开始大家被稳住了。可一旦发现起火点并未被锁定隔离，周边爆点频出，火势扩散，大家难免四处逃窜以求自保。恐慌由此蔓延。笔者由此想到著名的囚徒困境，当每个人貌似追求个人最佳利益时，其实对群体甚至对个人未必是最佳选择。　　凡是有群体的地方，个人的理性意志难免被周围的群体狂热情绪感染，古今中外莫不如此。因为我们是一个极端群体性的市场，就必须要考虑群体的特质。也就是为什么我们的监管需要做更多的预案以防范风险。　　教训之一是整顿场外配资。监管者应摸清和控制无序配资。要知道国人在资金的腾挪上是极具创造力的。前有证券公司挪用保证金，后有形形色色的信托 ，以及巧立名目的融资平台。从源头上管好监测好，应该是风险管理的重要一环。诚然后续的整顿不失为亡羊补牢之举，可人家已经进场了，炸药就在人群中间，能否先隔离再逐渐降杠杆？　　教训之二是救市要有的放矢，一役毕功。因为问题之巨大，任何的犹豫与反复都会给本已脆弱的市场不可承受之重，要知道市场预期往往决定市场走向。犹如在踩踏现场，当惊恐的群众一旦不信救援的喊话，本能的反应就是自救。所以每一次的拉升都成为资金出逃的理由。　　教训之三是摈弃阴谋论，坦诚面对困难。当市场欣欣向荣时，我们洋溢着自得，一览众山小。可一旦出现问题，我们本能地寻找种种借口，似乎这样就减轻了自己的责任。我们是否更应该检讨一下自己什么地方出现了漏洞？要知道堡垒往往是从内部攻破的，如果总是操心阴谋论，还谈什么走出去与国际接轨？还谈什么以金融支持中国产业的国际化？　　事实上，这次股灾恰恰说明国内的玩家已经把国际资本市场的游戏玩得相当娴熟。所以股灾不能成为不开放的借口。恰恰相反，进一步扩大开放可以：1)引进更多元的成熟的投资理念和群体，而不是仅仅炒作概念和题材；比如不久前热议的进入MSCI指数。一旦进入，长期稳定的指数投资者就会按权重配置，形成一个稳定的长期投资者群体；2)倒逼监管者认真研究资本市场的内在规律，而不是动辄以行政化的手段在小圈子里玩自己的游戏，使得市场更加扭曲。总之，我们应当把中国的资本市场放在更加开放的国际化大格局中来定位、来发展。　　教训之四是我们是否可以在制度安排上做些反思？比如涨跌停板机制无形中助长了股灾向全市场蔓延。美国 2008年金融危机时对重要金融股卖空的临时限制，就是局部介入控制的一个案例。　　再比如金融衍生品，本是有效的风险管理工具。既然是工具，它便既可有益于人亦可伤人，因此需从专业的角度去理解把握。而不该人云亦云，拍脑袋决策。暂停股指期货的交易必然把压力又转移回已是惊弓之鸟的现货市场。　　事已如此，下一个问题是，政府是否要介入救市？市场原教旨主义认为应该把一切交给无形之手，让市场的内在调节功能发挥作用。政府的介入会扭曲市场的正常调整预期，为市场发展埋下隐患；甚至让人不再相信市场，造成市场功能的萎缩。然而市场并非在真空中存在，政府也是市场中博弈的一方。既然我们愿意假设市场参与者都是理性的，我们为什么不相信政府也是理性的？只要它以合理合法的方式介入，它便也能带来积极的博弈。　　其实救市，主要是政府行使行政管理职权，恢复市场应有的有效交易功能，而非一定要把股市推上一定点位。试想当踩踏事件发生后，如果政府不投入资源积极救助，难道就是一个合格的政府？监管介入关键在于度的把握。过度干涉会影响人们参加活动的热情，可是当灾难已经发生，主办方还在袖手旁观，那人们还会参与其组织的活动吗？　　群体性事件往往导致非理性的行为，对很多参与者来说，事后回想也会觉得愚蠢可笑。这时候如果过于套用理性模型，假设显然与事实不符，倒显得不合时宜，作茧自缚了。事实上成熟市场也有适当的市场介入机制，比如一定的跌幅后可以停市半个小时以让各方冷静，暂停量化计算机交易等。　　危机往往触及人性中最本能，也或许是离理性人最远的东西。这也就是为什么隔岸观火时，我们容易从理性的角度站在道德高点。可一旦火烧到身边，便是另一番景象。欧美在面对域外与域内危机的不同论调与作为，便是一个鲜明的注脚。　　关键是惊魂过后，我们能否迅速恢复我们理性人的身份，认真剖析以求完善制度，守住不发生系统性风险的底线。　　再回到公共事件管理，不外乎排除隐患，疏通道路，建立完善的监测及应急系统，以便在危机发生时精准定位，迅速隔断传导途径。群体性的非理性是市场调整的放大器，应急机制就是要有效地管控这个放大器。　　资本市场的发展必然是与危机伴行的，茹血的资本也不会放过对一个失衡市场狙击的机会。可以预测这次不会是我们面临的最后一次踩踏。危机往往悄悄降临，几乎无法预测。但通过制度安排的改进，尤其是对资金和头寸的监测以及压力测试，有助于帮助我们建立一系列预案，事发时可以相对从容应对。如果我们能从这次股灾中汲取些许教训，则也不枉心惊胆战一场。　　(作者系金融业资深人士)

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